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从历史数据看，除了部分阶段受到国企改革、金融危机、贸易制裁等影响外，工业企业利润增速为负往往伴随着PPI 快速下行。换言之，PPI 下行是导致历来工业企业利润增速下降的主要原因。

从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主要源于PPI 下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI 下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI 下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高严重制约工业企业利润爬坡速度。

当前正处于第6 次工业企业利润探底阶段（从2000 年开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8 个月左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早也需等到四季度。

值得注意的是，目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增速反弹速度大概率较为缓慢。

从具体行业看，PPI 下行往往只对上游行业的盈利造成负面影响，对中游和下游的影响较为有限。本次工业企业利润累计增速为负呈现的主要特点有：（1）原料工业、加工工业PPI 先于采掘工业PPI 跌入收缩区间；（2）中游、下游利润同比下降幅度大于上游行业。这意味着在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，上游工业品价格的回落并不能缓解中游和下游的成本压力，上、中、下游均会对利润增速反弹形成拖累。

各行业面临的利润增速反弹压力：（1）上游行业当前利润水平的实际承压较小，大宗商品价格下行是现阶段上游行业利润增速持续回落的主要原因；（2）中游原材料行业的利润率处于历史低位，一方面受上游价格传导，中游行业PPI 同样出现较大降幅，另一方面中游原材料库存同比位于历史高位，去库存压力大；（3）在“量”和“价”之间，中游装备制造业的利润变化更侧重“量”，目前“量”的良好表现主要源于外需；（4）下游行业PPI 在历史上始终保持平稳，目前利润增速反弹主要受限于CPI 和终端需求表现较弱。

风险提示：历史数据测算有误差，海外需求衰退幅度超预期

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